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关键词：谁会被股市波动所伤害？
（2）最终的结果没有被少数几次幸运的经历所扭曲。
然而，很多市场评论人士就近期观察到的事件，所得出的结论是不正确的。他们喜欢说，在当前大机构飘忽不定的行为主导的市场中，小投资者已经没有赚钱的机会。这个结论是相当错误的。这种市场无论对任何投资者都是理想的，无论大小，只要他坚守自己的投资系统。由那些握有巨资的基金经理所导致的市场波动，恰恰为真正的投资者提供了更多的明智投资的机会。只有在市场艰难的时候，投资者被迫卖出——无论是来自财务压力，还是心理压力——他才会被股市波动所伤害。
（1）在过去63年中，上述三个机构交易了数以百计不同类型的证券。
<a id="ch1_back" href="#ch1">[1]</a> 1988年，1993年，1986年，1991年，1987年。
对投资组合进行公平的测试要求一些条件：
<a id="ch2_back" href="#ch2">[2]</a> 来自1993年的信件，内容如下：让我增加一些历史背景资料：可口可乐公司1919年以每股40美元的价格上市。到1920年年底，由于对它发展前景的悲观看法，可口可乐的股价遭到连续打击，下跌超过50%，跌至19.50美元。截至1993年年底，以股息再投资的方法计算，一股股票的总值超过210万美元。正如格雷厄姆所说的：“短期而言，市场是一台投票机——测试仅仅是以金钱投票、资金进出的多寡为准，而不是智力或稳定的情绪；但长期而言，市场是一台称重机。”
我的观点认为，以格雷厄姆-纽曼公司、巴菲特合伙公司、伯克希尔公司连续63年的套利经历而言，可以证明市场有效理论是多么愚蠢。（当然还有很多其他证明。）在格雷厄姆-纽曼公司，我研究了公司整个在1926～1956年期间，从套利中获利的记录，去掉杠杆后平均年化回报为20%。自1956年开始，我运用格雷厄姆的套利原则，开始是在巴菲特合伙公司，后来延续到伯克希尔公司。尽管没有做过精确的计算，但我还是知道，1956～1988年平均回报超过20%。（当然，我的运营环境远远好于当年格雷厄姆的时代，他曾陷入1929～1932年经济大危机的苦苦煎熬之中。）
<a id="ch3_back" href="#ch3">[3]</a> 吉列2005年年末被宝洁公司收购。巴菲特在2005年的信件中声称：“在吉列被收购以前，我们不打算出让我们在吉列的股份；现在，我们也不准备出售我们在宝洁的股份。”
关键词：只在胜券在握时才出手
<a id="ch4_back" href="#ch4">[4]</a> 伯克希尔持有的大都会/ABC公司的股票在1996年以现金加股票的方式与迪士尼公司合并，从此脱离伯克希尔的“主要和永久”的持股部类名单。
之前有关套利的讨论中，稍微涉及到了看似相关的“市场有效理论”（efficient market theory，EMT）。20世纪70年代，这种教条在学术圈子里十分流行，实际上几乎被奉为“圣经”。从本质上而言，这种理论认为，股票分析毫无用处，因为所有的与股票相关的公开信息，都已经相应地反映在股价中。换而言之，市场总是无所不知。由是推之，传授市场有效理论的教授会说，一个人往股票清单上随意扔飞镖选出的股票组合，完全可以与一个最聪明、最努力的证券分析师选出的股票组合的表现相媲美。令人惊讶的是，接受市场有效理论的不仅有学者，还有很多投资专家和公司管理层。他们能正确地观察到市场运行“通常”是有效的，却不正确地得出市场“总是”有效的结论。这些观点的差异是如此巨大，就像白天不懂夜的黑。
