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次级抵押贷款和当前的危机
在本章着笔之时，美国面临着另一个泡沫和另一轮丑闻。我们再次看到，相同的原理同样适用。
20世纪90年代后期至2006年，美国的房价暴涨，特别是在波士顿、拉斯韦加斯、洛杉矶、迈阿密和华盛顿特区。这个房价泡沫一直伴随着次级抵押贷款的大幅增加而膨胀，次级抵押贷款从占抵押贷款市场的区区5%上升到接近20%，达到6250亿美元。
次级抵押贷款变成了一个规模庞大但并未受到恰当监管的新行业。它们取代了政府向低收入借款人提供贷款的计划，而政府负责此计划的是联邦住房管理局和退伍军人管理局。在里根时代尊崇私人市场作用的理念影响下，为保护房主利益而受到高度监管的政府计划逐渐萎缩，而以高利率或可调整利率提供类似服务的私人公司则蓬勃发展。
不幸的是，许多次级贷款人发放了并不适合借款人的抵押贷款。他们大张旗鼓地宣传其较低的初始月供，掩盖了房主在将来难以支付较高利率的事实。贷款人成功地向那些财务状况最脆弱、受教育程度最低、消息最不灵通的人发放贷款。尽管这种放贷行为本来可能并不违法，但我们认为，一些更恶名昭彰的放贷行为绝对称得上腐败。
这些抵押贷款发起人一般并不相信他们自己的产品，都想尽可能快地将它们处理掉。这就使抵押贷款的发放和持有发生某些巨大变动成为可能。在过去，抵押贷款发起人，例如储贷协会，也是抵押贷款的持有人。但是，市场已经发生了变化。现在，无论是抵押贷款经纪人、银行还是其他储蓄机构，只有很少的抵押贷款发起人会持有抵押贷款。相反，抵押贷款会被出售，而且它们的收益经常以各种不同的方式被再打包。作为这种再打包的组成部分，不同等级的抵押贷款的收益被捆在一起，再切成许多块出售。金融市场发现，抵押贷款是有可能分块出售的，正如聪明的杂货店主发现，他们把鸡切块卖可以赚更多钱一样。这些抵押贷款的最终持有人并不是抵押贷款的发起人，通常，这些持有人并不会去调查投资组合中任何单笔抵押贷款的质量。他们同数量众多的其他买家分享收益，共担风险。
但是，如果抵押贷款，或者至少是高风险的次级抵押贷款，具有很高的风险，人们自然就会产生疑问：谁会买它们呢？事实表明，一旦抵押贷款被打包，金融奇迹就会发生。它们被拿给评级机构，评级机构通常会为其大开绿灯。次级抵押贷款包被给予十分高的评级：80%为AAA级，95%为A或A以上的评级。事实上，由于获得的评级很高，这些资产包会被银行控股公司、货币市场基金、保险公司甚至是以前从不单独接触任何这类抵押贷款的托管银行买走。
根据哥伦比亚大学商学院金融学教授查尔斯·卡洛米里斯的观点，评级机构要完成这种帽子戏法，需要两种手段。第一，它们设法把预期违约损失发生率调得很低，大约为6%。这一违约概率是根据最近的数据统计出来的，而在此期间，房价一直在快速上涨。第二，评级机构预计，即便真的出现违约，预期的违约损失大约为实际损失的10%～20%，这个数字并不大。
这些被高估了的资产包的买家也没有兴趣去仔细研究这堆破烂，他们只想把买次贷获得的较高收益体现在他们的当期利润中。<sup><a id="w5" href="#m5">[5]</a></sup>况且，质疑AAA评级需要相当多的经验，非一般人能做。而那些将破烂资产打包的人想的自然也是他们的佣金。在整个游戏中，没有人会负责任地检举揭发。如果一家证券评级机构给出较低的评级，打包者就会把生意给别人做。因此，从购房人到抵押贷款发起人、抵押贷款证券化机构、评级机构，最后到抵押支持债券购买者，这条完整的链条达成了一种经济均衡，他们每个人都有各自的动机。但是，那些位于链条两端的人，即那些买不起房的贷款人和这些债权的最终持有人，事实上是在购买现代版骗人的“万灵油”。
对冲基金会倒闭吗？
本书付梓之时正值经济低迷，其中一个最大的问题是：对冲基金的情况怎么样？典型的对冲基金合同给对冲基金管理人的激励存在很大问题。对冲基金通常的薪酬体系是，管理者可以收取运营资本的某一固定比率（通常是2%）作为管理费，此外还可以获得年收益的20%。这样，对冲基金的所有人就有强烈的动机尽可能地使其持有的资产杆杠化，并进行高风险的投资。但令人奇怪的是，大多数对冲基金似乎并没有大量投资在次贷资产包上。
卡洛米里斯声称，作为老练的投资者，他们不至于那么笨。但是，长期资本管理公司的溃败（我们将在第七章详细论述）告诉我们，杆杠化运作的对冲基金也会在非常时期（在其对冲模型的范围之外）倒闭。目前，我们还不知道，大型对冲基金的倒闭是会成为这次危机中另一只即将落地的靴子，还是真的就像他们所宣称的那样，他们极少冒险，只不过是在过高或过低的资产价格差（或收益率差）上下注。尚不清楚的是，它们的策略是否只在正常的时候起作用，而在资产市场变幻莫测的危机时期则会失效。
每次衰退都有腐败和欺诈的影子
从上面的例子中我们可以看到，掠夺行为的性质变化同最近三次衰退（即1990～1991年的衰退、2001年的衰退以及2007年次贷危机爆发后开始的这次衰退）有关。这些例子表明，商业周期是同个人保持良好操守的责任感的变化以及掠夺行为的变化（与掠夺活动机会的变动有关）联系在一起的。
